אמיר וסרמן וצפנת מזר־לייסט – חובת פרסום תשקיף כקו ההגנה של ציבור המשקיעים

מאמר מאת: אמיר וסרמן וצפנת מזר־לייסט

אמיר וסרמן וצפנת מזר־לייסט – חובת פרסום תשקיף כקו ההגנה של ציבור המשקיעים

חוק ניירות ערך, החוגג בימים אלה את שנת היובל שלו, הפך במשך השנים למסגרת פיקוח מקיפה ומפורטת הכוללת הוראות רבות מספור. חוק זה נודע ביישום עקרון הגילוי הנאות, וחלק ניכר מהוראותיו עוסק בגילוי שנדרשים למסור תאגידים המבקשים לגייס כספים מהציבור הרחב לצורך מימון פעילותם.

מסגרת הפיקוח המשמעותית של חוק ניירות ערך תקפה מטבע הדברים רק במקום שבו החוק חל, ומכאן חשיבותה המכרעת של תחולת החוק, עבור תאגידים ומשקיעים כאחד. חובת פרסום התשקיף הקבועה בסעיף 15 לחוק ניירות ערך היא הוראת הדין הקובעת את תחולת חוק ניירות ערך, ועניינה בשאלה – הלא פשוטה – מתי הצעה ומכירה של ניירות ערך כפופה להוראות החוק ולפיקוח מכוחו ומתי היא פטורה מהם?

הצורך לדון בחובת פרסום התשקיף מתחדד לנוכח שתי התפתחויות מהעת האחרונה: ההתפתחות הראשונה היא התרחבות התופעה של גופים הפונים לציבור בהצעה להשקיע כספו בהשקעות לא מפוקחות. תופעה זו מאתגרת את חובת פרסום התשקיף שנחקקה לפני שנים רבות. היא נובעת ככל הנראה מסביבת הריבית הנמוכה, המעודדת את הציבור ליטול סיכונים בהשקעות אלטרנטיביות, ומהאמצעים הדיגיטליים המאפשרים נגישות לציבור רחב וביצוע השקעות מצדו בקלות רבה. ההתפתחות השנייה היא פסיקת בתי המשפט מהעת האחרונה, ובראשה פסק דינו של בית המשפט העליון בפרשת קדם, מחודש אוקטובר 2015. באופן מפתיע, אף שחובת פרסום התשקיף קיימת בספר החוקים כבר כחמישים שנים, היה זה פסק הדין הראשון של בית המשפט העליון שעסק בה באופן משמעותי. מצד אחד פסק הדין פתר שאלות משפטיות שהיו על המדוכה זה תקופה ארוכה, ומצד שני המחיש את הצורך בבחינה מקיפה של החובה שלא אגב מקרה מסוים המובא לפתחו של בית המשפט.

ברשימה זו נבקש לדון בסוגיות נבחרות הנוגעות לחובת פרסום תשקיף. בפרק הראשון יוצגו תכליות האיסור להציע ולמכור ניירות ערך לציבור ללא תשקיף. התכלית שמקובל להזכיר בהקשר זה היא אספקת מידע לציבור המשקיעים. אנו נבקש להסביר מדוע תכליות האיסור הן רחבות יותר, ובפרט נדגיש את תפקידה של חובת פרסום התשקיף במניעת הונאות פיננסיות רחבות היקף. שלושת הפרקים הבאים יעסקו ברכיבים המקימים את חובת פרסום התשקיף. בפרק השני נדון בהגדרת ניירות ערך ונציג שורה של שיקולים אפשריים לצורך פרשנות תכליתית שלה. נצביע על המשקל שיש להעניק לכל אחד מהשיקולים האמורים על בסיס הניסיון שהצטבר בעניינם בפסיקה ובהחלטות רשות ניירות ערך. בפרק השלישי נדון ברכיב ההצעה ובפרשנות הרחבה שיש להעניק להצעה בתחום ניירות הערך, בהיבטים של זהות המציע, אופן ההצעה ותכניה. בפרק הרביעי נדון ברכיב הציבור. נעסוק בפטור הניתן להצעת ניירות ערך למספר משקיעים קטן יחסית ובשאלות שהתעוררו בנוגע ליחס שבין הצעה ומכירה של ניירות ערך והובילו לתיקון חקיקה בהיבט זה. נדון גם בהבחנה היסודית בין הציבור הרחב ובין משקיעים כשירים ובשיקולים לעיצוב מבחני המשקיע הכשיר. בסופו של כל פרק יוצגו בקצרה עניינים המצדיקים בחינת תיקוני חקיקה, וזאת ברוח קריאתו של בית המשפט העליון בפרשת קדם לערוך בחינה כאמור.

התפישה הכללית שרשימה זו תבקש להציג היא כי פעילות פיננסית, על גווניה השונים, המופנית לציבור הרחב ראוי שתהיה מוסדרת בדין ומפוקחת. מצב שבו הציבור מעורב בפעילות פיננסית שאינה מפוקחת הינו בעייתי ואינו מתיישב עם תכליתו הבסיסית ביותר של הדין. תפישה זו צריכה לקבל לדעתנו ביטוי כעיקרון פרשני של הדין. ומקום שבו לא ניתן לפרש את הדין כך שפעילות פיננסית המופנית לציבור הרחב כפופה לתחולתו, נדרשים ככל הנראה תיקוני חקיקה בנדון. המקרה הפרטי של חובת פרסום התשקיף ימחיש את התפישה האמורה.

שיתוף ב facebook
שיתוף ב google
שיתוף ב twitter
שיתוף ב linkedin
שיתוף ב whatsapp
שיתוף ב email
גלילה לראש העמוד
דילוג לתוכן